去美元化，能讓企業(yè)好過(guò)一點(diǎn)嗎？ 焦點(diǎn)快看

出品｜虎嗅ESG組

(資料圖)

作者｜袁加息

頭圖｜視覺(jué)中國(guó)

本文是#ESG進(jìn)步觀察#系列第027篇文章

本次觀察關(guān)鍵詞：匯兌風(fēng)險(xiǎn)、全球化機(jī)遇

列寧有一句名言說(shuō)：“有的時(shí)候，十年里什么事都沒(méi)有發(fā)生；也有的時(shí)候，十年的事都在幾個(gè)月里發(fā)生?！?/p>

在外匯相關(guān)領(lǐng)域，2023年的3、4月就是這樣的月份。金磚國(guó)家說(shuō)了很多年的“去美元化”，在近一個(gè)多月里產(chǎn)生了重大的進(jìn)展。首先是中國(guó)方面，據(jù)報(bào)道今年3月人民幣在中國(guó)的跨境交易中，使用規(guī)模首次超越美元。中國(guó)在已經(jīng)與俄羅斯、伊朗直接用人民幣結(jié)算之后，又與巴西達(dá)成了直接用本幣結(jié)算的協(xié)議。剛剛在4月26日，阿根廷宣布將直接用人民幣來(lái)結(jié)算從中國(guó)進(jìn)口的商品。

中東這邊，中國(guó)開(kāi)始向沙特提供人民幣貸款業(yè)務(wù)。雖然千呼萬(wàn)喚的“人民幣買石油”還并未實(shí)現(xiàn)，但是3月份中海油用人民幣從法國(guó)的道達(dá)爾能源公司手上購(gòu)買了阿聯(lián)酋出產(chǎn)的6.5萬(wàn)噸天然氣，這是行業(yè)首次。

但“去美元化”不等于人民幣國(guó)際化。出于眾所周知的原因，金磚國(guó)家中的印度不愿意接受人民幣作為國(guó)家結(jié)算貨幣。金磚國(guó)家的“去美元化”倡議，也吸引了東盟國(guó)家、土耳其、甚至墨西哥等國(guó)家的參與。這些國(guó)家也在近期密集討論繞開(kāi)美元來(lái)結(jié)算貿(mào)易。

“去美元化”和“人民幣國(guó)際化”的利弊討論是個(gè)很大的話題，這里就不摻和了。聊一個(gè)更簡(jiǎn)單直接的問(wèn)題：去美元化，能讓企業(yè)好過(guò)一點(diǎn)嗎？

匯兌風(fēng)險(xiǎn)：一個(gè)干擾項(xiàng)？

在比較官方的說(shuō)法中，人民幣國(guó)際化有助于企業(yè)規(guī)避“匯兌風(fēng)險(xiǎn)”，尤其是與美元相關(guān)的匯兌風(fēng)險(xiǎn)。在國(guó)際貿(mào)易中，企業(yè)因?yàn)橐讶嗣駧艃稉Q成美元或其他外幣來(lái)結(jié)算：定價(jià)的時(shí)候是一個(gè)數(shù)，但結(jié)算的時(shí)候匯率變了，這就有風(fēng)險(xiǎn)在里面。

還是看數(shù)字更直觀。

2022年的年報(bào)季基本上結(jié)束了。東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至4月25日，一共有2647家A股上市公司在匯率上存在收益或者虧損。其中匯兌上的“虧損王”為海航控股，2022年的匯兌損失為75.55億。中國(guó)國(guó)航和南方航空分列二三位，分別虧了40.89億和36.19億。

外匯損失最多的10家A股上市公司（數(shù)據(jù)截至4月25日，凈利潤(rùn)為虧損的，記為負(fù)數(shù)）| 數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富Choice

而2022年靠外匯賺錢最多的三個(gè)A股上市公司是中遠(yuǎn)海運(yùn)（29.82億）、長(zhǎng)城汽車（20.27億）、中國(guó)交建（17.71億）。

匯兌收益最多的10家A股上市公司（數(shù)據(jù)截至4月25日）| 數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富Choice

匯率上的收益或損失是怎么來(lái)的呢？原理上并不復(fù)雜。

國(guó)內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)大多是以人民幣計(jì)價(jià)的。外幣相對(duì)人民幣匯率的上升，會(huì)導(dǎo)致以外幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)升值，而以外幣計(jì)價(jià)的負(fù)債也增加。更直白點(diǎn)，以美元為例，2022年美元相對(duì)人民幣是升值的，以下這幾類企業(yè)就獲得了美元方面的匯兌收益：

●?手握美元，或手握以美元計(jì)的金融資產(chǎn)的；

●?向國(guó)外出口，有以美元結(jié)算的非即時(shí)支付賬款的；

●?在美國(guó)有投資的，或者有以美元計(jì)價(jià)的投資或債權(quán)的。

而蒙受損失的是這些企業(yè)：

●?有美元負(fù)債的，包括租賃產(chǎn)生的負(fù)債；

●?從國(guó)外進(jìn)口，有以美元計(jì)的非即時(shí)支付賬款的。

比如，在2022年航空公司在“匯兌損益”這一項(xiàng)上在全行業(yè)中算是虧得最嚴(yán)重的，因?yàn)楹剿举I飛機(jī)的負(fù)債、租用機(jī)場(chǎng)設(shè)施的負(fù)債，很多是以美元計(jì)的。

匯兌風(fēng)險(xiǎn)在原理上不復(fù)雜，但是在算賬上很復(fù)雜。一個(gè)企業(yè)可能同時(shí)擁有美元和其他多種外匯，同時(shí)擁有資產(chǎn)和負(fù)債，并且同時(shí)涉足進(jìn)口和出口貿(mào)易。最終的匯兌損益是所有因素綜合的結(jié)果。更復(fù)雜的是，單單關(guān)注企業(yè)財(cái)報(bào)中“匯兌損益”這一項(xiàng)是不夠全面的。首先，企業(yè)在對(duì)外投資、外匯資產(chǎn)方面由于匯率造成的減值，其實(shí)沒(méi)有列在“匯兌損益”這一項(xiàng)里。第二，財(cái)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)管理比較成熟的上市公司，都會(huì)動(dòng)用外匯金融工具來(lái)對(duì)沖匯兌風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)沖工具的損益，又被計(jì)入財(cái)報(bào)中另外的項(xiàng)目里。

總之，外匯風(fēng)險(xiǎn)這筆帳，考驗(yàn)的是企業(yè)財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)的管理能力。非專業(yè)的投資者很難算清楚。

站在外部視角我們能做的，是把企業(yè)“炒外匯”賺的錢，和企業(yè)業(yè)績(jī)成長(zhǎng)賺的錢區(qū)分開(kāi)來(lái)做判斷。畢竟匯率波動(dòng)是宏觀不確定因素，今年大賺明年可能就大虧，并且沒(méi)有哪個(gè)投資者投的是企業(yè)的炒匯能力。比如長(zhǎng)城汽車2022年的凈利潤(rùn)，表面上比2021年增長(zhǎng)了15.72億。但是，公司2022年賬面上的匯兌收益就有20億。（公司2021年的匯兌收益只有1.47億。）所以至少?gòu)馁~面上說(shuō)，2022年的凈利潤(rùn)增幅，都是“匯兌收益”這種天上掉下來(lái)的餡餅。從匯率波動(dòng)中受益的企業(yè)，需要隔離這部分收益再解釋自己的增長(zhǎng)是不是可持續(xù)。

現(xiàn)在，人民幣國(guó)際結(jié)算的推廣，理論上將推進(jìn)匯兌風(fēng)險(xiǎn)中性化——企業(yè)既不會(huì)蒙受損失，也不會(huì)從中獲益。這符合風(fēng)控的原則。

不過(guò)這只是理論，匯率風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)消失。

風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)消失

在國(guó)際貿(mào)易中，外商用不用人民幣，取決于很多因素。比如巴西手握大豆的定價(jià)權(quán)，價(jià)格是按照雷亞爾算的，傳統(tǒng)上一直用雷亞爾或者美元結(jié)算。如果是出海的話，在國(guó)際上拓展業(yè)務(wù)、投資或租賃資產(chǎn)的需要，會(huì)產(chǎn)生更多外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。

外匯風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)消失，并且即便人民幣直接結(jié)算排除了交易過(guò)程中的匯兌風(fēng)險(xiǎn)，但人民幣的購(gòu)買力仍然是隨著匯率變化的。所有企業(yè)都逃不出那個(gè)基本規(guī)律：本幣升值時(shí)，進(jìn)口企業(yè)可以拿本幣買到更多的東西，但出口企業(yè)賣到國(guó)外的東西卻變貴了，令外國(guó)客戶負(fù)擔(dān)不起。這方面的風(fēng)險(xiǎn)比較重要，但企業(yè)又披露得少。

2022年以來(lái)的美元對(duì)其他貨幣升值，導(dǎo)致美國(guó)出口品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力下降，已經(jīng)嚴(yán)重傷害了一眾美國(guó)的科技巨頭。據(jù)蘋果的財(cái)務(wù)副總裁Luca Maestri在今年3月表示，美元升值大概消去了蘋果最近一個(gè)季度近5%的營(yíng)收。

去年人民幣的購(gòu)買力相對(duì)美元下降，所以國(guó)內(nèi)的進(jìn)口貿(mào)易企業(yè)在匯兌上吃虧，出口貿(mào)易企業(yè)受益。但這部分損益其實(shí)不是所謂的“匯兌損益”，而是被暗含在企業(yè)的成本或者收益數(shù)字里面了。這部分風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是怎么管理的，企業(yè)自己如果不細(xì)說(shuō)，外界和投資者也看不到。

隨著企業(yè)國(guó)際化的推進(jìn)，要求企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)控制的顆粒度只會(huì)更細(xì)。

傳統(tǒng)上，盯美元匯率為企業(yè)削弱了風(fēng)險(xiǎn)管理的復(fù)雜性。以電聲器件制造商歌爾股份為例，公司主要用美元采購(gòu)原材料，同時(shí)出口的成品也以美元計(jì)價(jià)。公司用美元匯率為核心變量，來(lái)評(píng)估匯率對(duì)業(yè)績(jī)的影響。在2022年的年報(bào)中，公司給出了美元兌人民幣匯率變動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)的綜合影響——不僅包括匯兌的損益，也包括匯率對(duì)采購(gòu)和銷售的真實(shí)影響。

不難發(fā)現(xiàn)，2021、2022兩年，匯率與凈利潤(rùn)的正負(fù)相關(guān)性甚至都是不一樣的。| 圖片來(lái)源：歌爾股份2022年年報(bào)

但當(dāng)企業(yè)拋開(kāi)美元直接與外商用本幣結(jié)算時(shí)，可能需要面對(duì)更多樣的匯率變動(dòng)因素。這將極大考驗(yàn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)和預(yù)判能力。

前面提到，長(zhǎng)城汽車2022年靠盧布貶值而得到一筆意外之財(cái)。其實(shí)俄羅斯作為長(zhǎng)城汽車的第一大海外市場(chǎng)，公司受到的盧布波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，歷年來(lái)有大賺也有大虧，并且不只是匯率起伏這么單純。稍早，公司就因?yàn)楸R布匯率下跌而遭遇俄國(guó)經(jīng)銷商違約，在2017年計(jì)提了3個(gè)多億的壞賬。

我國(guó)的政策層喜歡用“放水養(yǎng)魚(yú)”的說(shuō)法：人民幣國(guó)際化，也好像把水放好，把政策條件安排好，然后讓企業(yè)自己在其中摸索成長(zhǎng)。比如在中國(guó)與巴西開(kāi)始用本幣結(jié)算，并加強(qiáng)了新開(kāi)發(fā)銀行在金磚國(guó)家本幣結(jié)算中的作用之后，有大量國(guó)內(nèi)企業(yè)開(kāi)始考慮開(kāi)拓巴西市場(chǎng)。其中就包括半導(dǎo)體、農(nóng)業(yè)、快遞運(yùn)輸和消費(fèi)電商等等。比如，菜鳥(niǎo)在布局了巴西市場(chǎng)之后，在當(dāng)?shù)刈庥没蛘呓ㄔO(shè)了機(jī)場(chǎng)設(shè)施、物流倉(cāng)庫(kù)、快遞柜等。隨著企業(yè)在海外投資和負(fù)債的增加，一定會(huì)擴(kuò)大外匯風(fēng)險(xiǎn)的敞口。

即便是美國(guó)的企業(yè)，在這個(gè)使用美元的世界里，也有相當(dāng)規(guī)模的外匯風(fēng)險(xiǎn)需要管理。如在蘋果公司內(nèi)部有一個(gè)管理外匯衍生品的團(tuán)隊(duì)，其成員具有投行經(jīng)驗(yàn)，用管理投資組合的思路來(lái)管理蘋果用于對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的金融工具。

與ESG的關(guān)系

ESG從來(lái)都關(guān)心風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，外匯風(fēng)險(xiǎn)主要屬于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，由財(cái)務(wù)部門負(fù)責(zé)。外匯風(fēng)險(xiǎn)的重大決定，要由董事會(huì)中的風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)來(lái)定。比如，公司要做的外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，通常是由董事會(huì)授權(quán)一個(gè)對(duì)沖工具交易的總額，然后交給財(cái)務(wù)部門來(lái)具體執(zhí)行。所以，外匯風(fēng)險(xiǎn)管理是一個(gè)公司治理問(wèn)題。從ESG投資的角度，可能需要關(guān)心重外貿(mào)的企業(yè)有沒(méi)有相關(guān)專業(yè)的董事，越專業(yè)越好。

在此之外，外匯風(fēng)險(xiǎn)也存在一些非財(cái)務(wù)、貼近ESG治理的要素在里面。ESG領(lǐng)域一直在探索如何把ESG和外匯風(fēng)險(xiǎn)融合起來(lái)。但是目前的成果還非常的有限。一個(gè)企業(yè)自己掌握的ESG數(shù)據(jù)，很難對(duì)宏觀的匯率變動(dòng)做出更好的預(yù)測(cè)。

一個(gè)現(xiàn)有的成果，是把貨幣的綠色金融機(jī)會(huì)，與外匯管理工作結(jié)合起來(lái)。綠色金融機(jī)會(huì)，意味著一種貨幣如果用在與綠色掛鉤的商業(yè)活動(dòng)里，其使用成本就會(huì)降低。比方說(shuō)，現(xiàn)在一般認(rèn)為俄羅斯盧布缺乏綠色轉(zhuǎn)型的投融資機(jī)遇，這會(huì)給盧布進(jìn)一步減分。而根據(jù)IMF去年的數(shù)據(jù)，歐元在目前蓬勃增長(zhǎng)的國(guó)際主權(quán)綠債和機(jī)構(gòu)綠債市場(chǎng)上，占到了59%的比例，遠(yuǎn)超美元的16%。

而人民幣國(guó)際化的“放水養(yǎng)魚(yú)”大業(yè)，目前還在放水的階段。隨之而來(lái)的是人民幣國(guó)際流動(dòng)性增強(qiáng)的廣闊機(jī)遇。只不過(guò)在這個(gè)機(jī)遇的基礎(chǔ)上，企業(yè)在外匯風(fēng)險(xiǎn)管理能力要受到一點(diǎn)考驗(yàn)。

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