華西證券：給予華利集團買入評級 消息

(資料圖片僅供參考)

華西證券股份有限公司唐爽爽近期對華利集團進行研究并發布了研究報告《22年單價漲幅新高，期待明后年產能彈性》，本報告對華利集團給出買入評級，當前股價為47.28元。

華利集團(300979)
事件概述
2022 年公司收入/歸母凈利/扣非凈利/經營性現金流分別為 205.69/32.28/31.65/35.03 億元，同比增長17.74%/16.63%/14.62%/44.59%， 經營性現金流好于凈利主要由于折舊增加及存貨減少， 剔除匯率影響后收入/凈利增長 12%/11%； 22Q4 收入/歸母凈利/扣非凈利分別為 51.95/7.82/7.62 億元， 同比增長 7.45%/1.43%/0%。22 年每 10 股派發現金紅利 12 元，股息率為 2.5%。
分析判斷:
量/價分別增長 5%/13%，剔除匯率影響單價提升 7.4%、為歷史最高增幅。 （1） 分量價來看，根據公告，2022 年公司銷售運動鞋 2.21 億雙、同比增長 4.65%， 較 21 年量增 29%的增速放緩，我們分析主要受海外運動品牌去庫存影響。 對應價增 13%，我們估計剔除匯率貶值影響外、 產品結構提升貢獻美元單價口徑增長 7.4%，我們分析主要由于：（1）公司承接更為復雜的產品帶來訂單結構改善；（2）部分高單價的品牌增速更高。 公司 22 年產能為 2.38 億雙、新增 1986 萬雙， 我們分析主要來自越南 3 個工廠爬坡（分別為 94/88/48 萬雙/月）， 產能利用率為 90.95%、同比-4.93PCT。 （2）單季來看， 22Q4 公司銷售運動鞋 0.52 億雙，同比下降8.77%， 推算價格增長 18%。 （3）分客戶來看， 2022 年前五大客戶占比 91.27%、同比下降 0.4PCT， 1-5 客戶分別收入增長 28%/5%/6%/18%/30%， 第一大客戶占比進一步提升至 38.52%。 (4)運動休閑鞋/戶外靴鞋/運動涼拖 / 其 他 收 入 分 別 為 184.79/10.38/10.08/0.45 億 元 ， 同 比 增 長 30%/-34%/-38%/18% 、 占 比 分 別 為89.8%/5.1%/4.9%/0.2%。
凈利率降幅低于毛利率來自所得稅率下降，資產減值損失增加 1 億元。（ 1） 2022 年毛利率分別為25.86%，同比下降 1.37PCT。 22Q4 毛利率分別為 25.76%、同比提高 0.2PCT、環比提高 0.6PCT。 分產品來看 ， 運 動 休 閑 鞋 / 戶 外 靴 鞋 / 運 動 涼 拖 及 其 他 的 毛利 率 分 別 為 26.72%/16.48%/18.59% ，同比下降2.16/2.18/1.93PCT。 （2） 2022 年凈利率為 15.69%、同比下降 0.15PCT， 22Q4 凈利率為 15.06%、同比下降0.88PCT。 從費用率看， 2022 年公司的銷售/管理/財務/研發費用率分別為 0.37%/3.75%/-0.32%/1.41%、同比提高 0.00/-0.17/-0.05/0.08PCT。 所得稅率為 21.1%、同比下降 3.8PCT，我們分析主要由于公司分紅進入正常水平。 資產減值損失計提 2.3 億元，同比增加 1 億元。
存貨下降主要來自訂單壓力，應收賬款增速較高有匯率影響。 2022 年公司存貨/應收賬款/應付賬款分別為 24.64/31.15/14.90 億元，同比增長-7.75%/25.25%/-17.86%， 存貨/應收賬款/應付賬款周轉天數分別為61/49/39 天，同比增加-7/5/-5 天。
投資建議
我們分析，（1）短期來看， 23Q1 下游去庫存仍在持續從而可能影響產能利用率，但公司成本控制能力優異，利潤端有望好于同業； 根據中國臺灣制造商數據，裕元集團一季度營收 21.07 億美元，同比減少 12%。（2） 23-24 年均為公司資本開支大年，從而毛利率可能受爬坡影響、有一定壓力，但 25、 26 年將有望享受產能爬坡紅利，即未來公司產能有望達到 3.5 億雙以上。我們判斷， 23 年產能貢獻主要來自今年有望投產的印尼工廠、越南廠及收購的永川工廠貢獻。（3）盡管 NIKE 短期存在一定影響，但中長期公司仍存在份額提升空間；且 ONRUNNING、 HOKA 等新品牌仍有望貢獻較快增長，未來也不排除繼續有新客戶拓展。
維持 23/24 年收入預測 220/263 億元、新增 25 年收入預測為 313.08 億元，歸母凈利預測 33.42/41.36 億元、新增 25 年歸母凈利預測 49.91 億元， EPS 預測 2.86/3.54 元、新增 25 年 EPS 預測為 4.28 元， 2023 年 4 月21 日收盤價 47.28 元對應 PE 分別為 17/13/11X，維持“買入”評級。
風險提示
越南疫情反復風險； 下游去庫存晚于預期風險； 投產進度晚于預期風險； 系統性風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，浙商證券馬莉研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.8%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利33.61億，根據現價換算的預測PE為16.42。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有27家機構給出評級，買入評級26家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為76.72。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，華利集團（300979）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力良好，營收成長性一般。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標3.5星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

標簽：